Un turnaround no es una reestructuración. Qué necesitan de verdad las empresas medianas.

Cuando una empresa mediana se mete en problemas, los consejos llegan rápido y el vocabulario es impreciso. Reestructuración, turnaround, transformación, recuperación, refinanciación: las palabras se usan indistintamente en los informes al consejo y en las propuestas, a menudo por gente que vende una cosa concreta y la describe con el término que mejor parece sonar en la sala. La imprecisión sale cara, porque dos de esas palabras describen trabajos genuinamente distintos y una empresa que compra el equivocado gasta el tiempo que le queda en el problema equivocado.

La reestructuración financiera trabaja sobre lo que la empresa debe; el turnaround (darle la vuelta a una empresa que rinde por debajo de su potencial) trabaja sobre lo que la empresa gana. Casi todo lo demás se deriva de ahí: quién hace el trabajo, cuánto dura, cómo es el éxito y si el negocio sigue valiendo algo al final.

Qué hace la reestructuración financiera

La reestructuración financiera opera sobre el balance y la estructura de capital. Su materia es la deuda, los acreedores, los covenants, las sociedades y los derechos que las distintas partes tienen sobre la empresa. El trabajo consiste sobre todo en negociar prórrogas con los prestamistas, convertir deuda en capital, vender activos, llegar a acuerdos con acreedores y, en los casos más duros, gestionar un procedimiento concursal formal para que el valor se preserve de forma ordenada en lugar de destruirse de forma desordenada.

Quienes lo ejecutan son asesores financieros, especialistas concursales y abogados de reestructuración. Trabajan junto a la empresa y no dentro de ella, se les contrata para un proceso definido con un final definido, y su experiencia está en el derecho y en la negociación más que en el sector en el que opera la empresa. Un asesor de reestructuración no necesita entender cómo se vende el producto ni por qué se retrasa la entrega, y en general no lo entiende.

El éxito en una reestructuración financiera se mide contra los derechos de crédito: la deuda es atendible, se cumplen los covenants, los acreedores han aceptado, la sociedad sobrevive de alguna forma o se liquida sin fuga de valor. Un negocio fundamentalmente sano que arrastra una estructura de capital que ya no puede atender es un problema de reestructuración, y ninguna mejora operativa lo resolverá lo bastante rápido.

Qué hace el turnaround

El turnaround opera sobre el negocio en sí.

Su materia es la cuenta de resultados: precios, margen, estructura de costes, disciplina comercial, entrega, mezcla de ingresos y la ejecución que hay detrás de todo ello. El trabajo consiste en encontrar adónde se fueron los beneficios, detener lo que se los está comiendo y reconstruir la capacidad de la empresa de producir beneficio con su propia actividad.

Quienes lo ejecutan son directivos que han dirigido empresas, no que las han asesorado. El trabajo ocurre dentro de la organización, ocupando un puesto ejecutivo con la autoridad que conlleva, porque en su mayor parte consiste en decisiones que solo puede tomar alguien responsable del resultado. Decidir reprecificar la relación con un cliente, salir de una línea de producto, cambiar cómo se estructura la entrega o tener con la cuenta más grande la conversación que todo el mundo ha estado evitando: son decisiones ejecutivas, así que normalmente un asesor no puede tomarlas.

El éxito en un turnaround se mide en los beneficios. El negocio genera un beneficio que antes no generaba, por operaciones y no por una partida extraordinaria, y la mejora se mantiene después de que se vaya la persona que llegó a hacerla. Esa última condición importa y es lo que separa el turnaround del recorte de costes, que también mejora una cuenta de resultados y con frecuencia no sobrevive al contacto con el año siguiente.

Por qué a las empresas medianas se les ofrece el equivocado

Tres fuerzas empujan a una empresa mediana en dificultades hacia la reestructuración financiera cuando el problema de fondo es operativo:

La primera es que el problema de balance es legible y el problema operativo no. La deuda tiene un número, una fecha de vencimiento y una contraparte que llamará por teléfono. El margen bruto que se deteriora no tiene nada de eso, aparece despacio y puede justificarse durante varios trimestres por cualquiera con incentivo para justificarlo. Un consejo que busca el problema encuentra el que se anuncia solo.

La segunda es que los asesores venden lo que tienen. Una firma cuya capacidad es financiera y jurídica encuadrará la situación como financiera y jurídica, con sinceridad, porque es la lente de la que dispone. No hay deshonestidad en ello y produce un consejo sistemáticamente sesgado, igual que preguntar a un prestamista qué necesita una empresa produce de forma fiable una respuesta que implica prestar.

La tercera es que la reestructuración ofrece un proceso definido y el turnaround no. Una reestructuración tiene fases, documentos y un cierre. Es el tipo de cosa que un consejo puede aprobar, levantar en acta y reportar. Un turnaround es un año de decisiones operativas sin ceremonia asociada, y pide al consejo que entregue autoridad real a una persona y espere. Bajo presión, los consejos prefieren la opción con proceso visible, que es un instinto de gobierno corporativo y no una evaluación de lo que la empresa necesita.

El resultado es un patrón conocido: una empresa con un problema de beneficios se presenta como un problema de liquidez, porque un negocio que ha dejado de ganar acaba por no poder pagar. Se reestructura la liquidez, se repara el balance y, dieciocho meses después, la misma empresa está en la misma posición con una estructura de capital más limpia y el problema original intacto.

El diagnóstico

La pregunta que separa las dos situaciones puede hacerse en una frase, y merece la pena hacerla antes de contratar a ningún asesor.

«Si la deuda desapareciera mañana, sin coste alguno, ¿ganaría este negocio una rentabilidad aceptable?»

Cuando la respuesta es sí, la empresa tiene un problema de estructura de capital montado sobre un negocio operativo sano, y la reestructuración financiera es el remedio correcto. Hay que aliviar a las operaciones de una carga financiera para la que nunca se dimensionaron, normalmente consecuencia de una adquisición, una recesión o un plan de crecimiento que no llegó.

Cuando la respuesta es no, limpiar la deuda compra tiempo y no cambia nada más. El negocio no gana, y consumirá el espacio que cree la reestructuración para llegar al mismo sitio. Eso es un problema operativo disfrazado de financiero, y el remedio es el trabajo sobre la cuenta de resultados.

Una segunda pregunta lo afina todavía más.

«¿Lleva el margen bruto deteriorándose más de cuatro trimestres?»

El margen es donde afloran primero los problemas operativos, bastante antes que la liquidez, y un negocio cuyo margen lleva erosionándose de forma sostenida le está diciendo que el asunto está en precios, mezcla o estructura de costes, tenga el balance el aspecto que tenga. La deuda no erosiona el margen bruto. Algo dentro del negocio sí.

Cuando hacen falta los dos

Muchas empresas necesitan ambos y, en esos casos, el orden determina si alguno funciona.

Primero la reestructuración, después el turnaround. La reestructuración compra el margen de caja; el turnaround lo usa. Hecho en esa secuencia, la empresa sale con un balance atendible y un negocio capaz de atenderlo, que es el resultado que todo el mundo esperaba.

El modo de fallo es la reestructuración sola, tratada como la respuesta completa. Se repara el balance y se devuelve al mismo negocio operativo que lo rompió, y la segunda caída es más rápida que la primera porque las palancas financieras fáciles ya se han usado. Los acreedores que aceptaron condiciones una vez están menos dispuestos la segunda, y las opciones que existían al principio ya no existen.

La secuencia contraria falla de otra manera. El un turnaround en una empresa sin margen de caja es el trabajo correcto sin tiempo para aterrizar, y las mejoras operativas llegan después del incumplimiento de covenants que termina la conversación. Cuando la financiación realmente no aguanta un año, hay que ocuparse primero de la financiación, y un directivo que insista en empezar por la cuenta de resultados en esa situación está aplicando el método correcto en el momento equivocado.

Qué preguntar al asesor que está en la sala

Como el encuadre llega con quien lo presenta, merece la pena plantear tres preguntas a cualquiera que proponga un plan de acción, antes de la carta de encargo y no después.

¿Qué cree usted que ha causado esto? Una respuesta que se quede íntegramente en el balance, en una empresa cuyo margen lleva dos años cayendo, indica que el diagnóstico se hizo con el instrumento disponible y no a partir de la evidencia.

¿Qué pasa con las operaciones mientras usted hace esto? Una reestructuración dura meses y consume atención sénior, y si nadie ha pensado en quién lleva la parte comercial y de entrega durante ese periodo, la respuesta es que no la llevará nadie.

¿Cómo es este negocio dentro de tres años si esto funciona? Una reestructuración que triunfa en sus propios términos produce una empresa con un balance atendible. Si quien la propone no sabe describir cómo gana dinero el negocio de forma distinta después, entonces el plan ataca el síntoma y la foto a tres años es otra vez esta misma conversación.

Qué necesitan normalmente las empresas medianas

En la práctica, la mayoría de las empresas medianas en dificultades tiene un problema de beneficios y no de balance, porque nunca estuvieron lo bastante apalancadas como para tener el segundo de forma aislada. Su deuda es moderada, sus covenants son corrientes, y su problema viene de un margen que se desvió, unos precios que se erosionaron, unos costes que se acumularon y una disciplina comercial que nadie hacía cumplir: eso es trabajo operativo.

Lo que eso exige es distinto de lo que suministra un encargo de reestructuración. Necesita a alguien dentro de la empresa con autoridad para decidir, no al lado con credibilidad para recomendar. Necesita un año, no un proceso. Y necesita criterio sobre ese negocio concreto, sus clientes y su economía, que es una competencia distinta del conocimiento del derecho concursal y no es intercambiable con ella.

El coste de confundir ambas cosas se mide en la ventana: una empresa mediana en problemas tiene quizá un año de tiempo utilizable antes de que sus opciones se estrechen bruscamente. Dedicado al problema operativo, ese año suele bastar. Dedicado a reparar un balance que no era la causa, produce unas cuentas más ordenadas, una empresa que sigue sin ganar dinero y una posición materialmente peor desde la que empezar el trabajo que hacía falta desde el principio.